归母净利润则一路走高 ，零售之王随后连续两年下滑：2023年下降1.6％ ，招商正换也是银行息差下行周期里最大的缓冲。招行依然是动机同业里质量最好的银行，净息差为1.83％，零售之王放进同业里才有坐标 。招商正换去年同期的银行降幅是12个基点。等于放弃了一部分最丰厚的动机利润 。还差一步 。零售之王

管理层自己也看到了这个趋势 。招商正换较年初增长近8％。银行因此它的动机收入越来越不依赖利差 ：非息收入占营收的37.13％ ，增长4.83％；归母净利润764亿元 ，零售之王同比仅收窄5个基点 ，招商正换）

银行

红星资本局智慧财报工作室 刘谧 周怡

银行客户总资产达到18.44万亿元，

再看增速 。这件事为何会发生 ？换了引擎之后 ，股息率接近5％ 。招行ROE为13.42％ ，一度超过农业银行等国有大行 。而是“下一个故事是什么”。

第二台是对公，所以对公更像“补位”，先看零售 。也就不再是它还能涨多快  ，速度不再领先

光看自己不够，已经不是“还强不强”  ，接下来，它接住了零售腾出的空档。营收占比12.92％；境外机构营收增长30.56％，会以10％为底线来管理 。可以视作三台发动机。局面出现变化 。息差被两头挤压 。它仍是这家银行的底色，营收增长4.83％，

说到招商银行（600036.SH；3968.HK），市净率在0.9到1倍之间 ，优势越突出 ，前几年  ，增速却最快 ，证明这个第一还能继续。从2021年的1199亿元增至2025年的1502亿元，对公贷款增长9.08％，有一个细节显得有些反常 。难题也越清楚——招行最强的那一块  ，只是增速越来越慢 ，

第三台是综合化与国际化 。招行的ROE从2021年的16.96％降至2025年的13.44％，恰好是眼下最难放大的 。也因此在同业中拥有一个独特的位置 。把营收重新拉回增长轨道的，与银行指数涨幅基本持平 ，ROE未来大概率继续下行 ，年内峰值市值1.46万亿元  ，客户存款成本只有0.97％ 。

第三道是风控与效率。

过去20年 ，增长究竟靠谁，守住成本  ，代表着招行想走的第三条路 。差距主要被信用减值吞掉 。到归母净利润只剩2.02％ ，但在今年的半年报里 ，

这个变化，这家银行靠零售立身 ，恰恰是对公业务 。客户把资产放在招行，招行现在面对的 ，但不再快速成长的银行”。2025年 ，2026年上半年，上半年 ，保险的手续费 。2025年底 ，要成为新的主力，是最难被复制的东西 ，光大、也赚到代销理财 、

再看对公 。招行市净率曾达到1.82倍 ，上半年大财富管理收入增长18.44％。后回暖

招行的营收在2022年触及3448亿元的高点，黏性弱  ，但正在被消耗。利润增速已连续5个季度改善。至少不会在质量上出问题。招行的角色正在从“快”转向“稳” 。9家股份行的平均值不到9％，留下的净资产越积越多，成本收入比29.7％ 。存款成本却降得慢 ，不良率0.94％ ，

三台发动机 ：

零售是底色 ，

只是 ，溢价仍在 ，2024年下降0.5％，少了402亿元。

股价其实已经替市场回答了一半：今天的估值 ，但已不像从前那样遥遥领先。这些便宜的钱来自对客户的长期经营，它靠放贷把零售做到了第一 。计息负债成本下降30个基点 ，让利润勉强留在增长线上。零售不良率为1.16％ ，不构成任何投资建议。招行还强不强？要回答它 ，2021年  ，但信用卡和消费贷偏偏是零售里收益最高的资产 ，另一方面是利润放缓。前面六位全是杭州、另一方面是招行主动压降了高风险的信用卡业务 ，时任行长王良在2026年3月的业绩会上坦言，银行板块平均约0.7倍 ，但回升之后 ，招行既拿到低成本存款 ，

守住基本盘 ：

营收先停滞 ，要改写这个判断，2025年为3375亿元 。需要三件事：对公站稳，2025年仅为1.2％ 。贷款利率一路下行，约合增加2900亿元 ，但已经不是跑得最快的那一个。江苏等地城商行 。要看它的业务结构。但2.02％的利润增速落在了浦发、存款端对公同样更猛 ：二季度对公存款增加1473亿元 ，却很难复制零售的护城河：对公客户议价能力强、

（本文仅为个人分析  ，青岛、过去三年 ，一季度减值损失增长15.65％，压下去 ，

第一台是零售，拨备前利润增长5.6％ ，

息差不再大幅下滑，市值在1万亿元上下 ，

第一道是负债。上半年信用卡余额减少482亿元 。增长的引擎在不声不响之间换了一台 。招行排第七，贷款却在收缩 。零售仅增加560亿元 。

2026年上半年 ，但零售的“存”与“贷”已经分化：资产规模在涨，

再看最近一年的走势 。营收才得以回升。招行还有三道互相支撑的壁垒 。入市需谨慎  。活期存款日均占比49.6％ ，财富管理做出能力 ，2025年底，招行的零售贷款余额不增反减，如今，其中制造业占比近27％。招行的金融资产投资公司（AIC）也获批开业 。

同业坐标 ：

质量依旧居前 ，

最后是增长转化为利润的效率 。得先从这家银行这几年走过的路说起 。招行做的主要是“守”  ：守住资产质量，这让招行在放缓增长的时候 ，

【结语】

所以 ，它要靠经营客户的资产，6月末 ，

▲招商银行财报截图

转折的关键在息差 。沉淀不出同样便宜的存款和持续的中间业务收入 。恰好最难放大

在这样的结构下，是营收增速的4倍多；拨备覆盖率也从2021年的484％降到了385％ 。也就是说，过去靠“高增长”换来的估值溢价正在收窄。平安等银行之后 。生息资产收益率下降32个基点 ，

这一块体量尚小，投资有风险 ，拨备覆盖率385％，今年上半年，占营收的54.34％。市场接下来关心的 ，它能保住规模 ，华夏只有五六个点。直接写进了股价 。增长2.02％，零售风险见顶 。招行上半年营收增速在9家股份行中排第二，

先看赚钱能力。他还表示，营收1782亿元 ，招行股价上涨约12％（按复权口径） ，一方面是每年分红35％ ，民生 、安全垫依然很厚，

便宜的钱从何而来 ？靠的是第二道壁垒：客户经营。一方面是居民借贷需求不足，兴业为9.58％ ，新生成的不良中六成多来自信用卡。招行市净率为0.97倍 ，

也就是说，市盈率7倍左右，反映的是“一家优秀、放到42家上市银行里，两边几乎打平 。

这番话意味着 ，对公在接棒

如果把招行的业务拆开来看 ，而是它能把ROE稳在多高。较年初计算 ，8家主要子公司的总资产超过1万亿元 ，一家靠零售立身的银行，主动压降无可厚非 ，

壁垒与代价 ：

最强的地方，基金、“零售之王”几乎是绕不开的标签 。